Un DCF sur Excel en 30 minutes : la méthode pas à pas pour réussir le cas pratique

On vous ouvre un fichier Excel presque vide, on vous donne une page d'hypothèses et on vous dit : « Vous avez 30 minutes pour valoriser cette société par DCF. » Si cette scène vous angoisse, cet article est fait pour vous.

Vous allez y trouver un plan minuté, un exemple entièrement chiffré que vous pouvez reconstruire vous-même et les erreurs qui coûtent le plus cher le jour J. L'objectif est simple : que vous arriviez au cas pratique avec une méthode déjà rodée.

Ce que le recruteur attend vraiment

Un test de modélisation en 30 minutes ne sert pas à vérifier que vous connaissez par cœur toutes les subtilités d'un DCF. Le recruteur cherche surtout à voir trois choses :

• Une structure logique : du chiffre d'affaires jusqu'à la valeur par action, sans trou dans la chaîne.
• Un fichier propre et lisible : hypothèses séparées des calculs, formules plutôt que chiffres tapés en dur.
• Du recul sur le résultat : êtes-vous capable de dire si la valorisation obtenue est cohérente ?

Un modèle simple, juste et terminé vaut toujours mieux qu'un modèle sophistiqué abandonné à la moitié. Gardez cette règle en tête pendant toute l'épreuve.

Le plan minuté en 6 étapes

Voici un découpage réaliste. Il vous laisse un peu de marge pour les imprévus.

Le cas pratique utilisé dans cet article

Prenons une société fictive, que nous appellerons Société X. Voici les hypothèses de l'énoncé :

• Chiffre d'affaires de l'année 0 : 100 M€
• Croissance du chiffre d'affaires : 8 %, 7 %, 6 %, 5 % puis 4 % sur les années 1 à 5
• Marge d'EBITDA : 20 % du chiffre d'affaires
• D&A : 4 % du chiffre d'affaires
• CAPEX : 5 % du chiffre d'affaires
• BFR : 10 % du chiffre d'affaires
• Taux d'impôt : 25 %
• WACC : 9 %
• Taux de croissance à l'infini : 2 %
• Dette nette : 60 M€
• Nombre d'actions dilué : 10 millions

Ouvrez Excel et suivez le calcul en même temps que vous lisez. C'est la meilleure façon de le mémoriser.

Étape 1 : poser la structure (0 à 3 min)

Ne commencez pas à taper des formules tout de suite. Prenez trois minutes pour organiser votre feuille.

Séparez hypothèses et calculs

Placez toutes les hypothèses en haut de la feuille, dans un bloc dédié. Par convention, beaucoup de banquiers écrivent les données saisies en bleu et les formules en noir. Le recruteur le remarquera.

Mettez les années en colonnes

Une colonne par année : année 0, puis années 1 à 5. Ajoutez une ligne « numéro d'année » (0, 1, 2, 3, 4, 5) : elle vous servira pour l'actualisation.

Étape 2 : du chiffre d'affaires à l'EBIT (3 à 12 min)

Le chiffre d'affaires

La formule de l'année 1 est simplement : chiffre d'affaires de l'année précédente × (1 + croissance). Utilisez la touche F4 pour figer les références quand c'est nécessaire, puis recopiez vers la droite.

EBITDA, D&A et EBIT

Ces trois lignes s'obtiennent en pourcentage du chiffre d'affaires, puis EBIT = EBITDA − D&A.

Voici ce que vous devez obtenir (en M€) :

L'impôt et le NOPAT

On applique le taux d'impôt à l'EBIT, pas à l'EBITDA ni au résultat net. On obtient ainsi le NOPAT, c'est-à-dire le résultat d'exploitation après impôt :

NOPAT = EBIT × (1 − 25 %)

Vous remarquerez que l'impôt est égal aux D&A dans notre exemple. C'est une coïncidence liée aux hypothèses (25 % × 16 % = 4 %), pas une règle.

Étape 3 : le flux de trésorerie disponible (12 à 18 min)

C'est le cœur du DCF. La formule à connaître par cœur :

Flux de trésorerie disponible = NOPAT + D&A − CAPEX − variation du BFR

Pourquoi on rajoute les D&A

Les D&A sont des charges non décaissées : elles ont réduit l'EBIT, et donc l'impôt, mais elles n'ont fait sortir aucun euro de trésorerie. On les rajoute donc.

Comment calculer la variation du BFR

Le BFR représente 10 % du chiffre d'affaires. La variation du BFR vaut donc 10 % × (chiffre d'affaires de l'année − chiffre d'affaires de l'année précédente). Quand l'activité croît, le BFR augmente : c'est une consommation de trésorerie, qu'on soustrait.

Par exemple, en année 1 : 10 % × (108 − 100) = 0,80 M€.

Le résultat

Point important : on n'enlève jamais les intérêts à ce stade. On calcule le flux disponible pour l'ensemble des apporteurs de capitaux (actionnaires et créanciers), c'est pour cela qu'on l'actualise au WACC.

Étape 4 : actualisation et valeur terminale (18 à 24 min)

Le facteur d'actualisation

Pour chaque année n, le facteur d'actualisation vaut 1 / (1 + WACC)^n. Dans Excel, avec votre ligne « numéro d'année », la formule s'écrit en une seconde et se recopie vers la droite.

Somme des flux actualisés : 48,9 M€

Vous pouvez aussi utiliser la fonction VAN (NPV dans la version anglaise d'Excel). Mais construire la ligne de facteurs à la main montre mieux au recruteur que vous comprenez ce que vous faites, et elle facilite le contrôle.

La valeur terminale

On utilise ici la méthode de Gordon-Shapiro, avec croissance à l'infini :

Valeur terminale = Flux de l'année 5 × (1 + g) / (WACC − g)

Soit : 14,20 × 1,02 / (9 % − 2 %) = 206,9 M€

Cette valeur est calculée « en année 5 ». Il faut donc l'actualiser avec le facteur de l'année 5, pas de l'année 6 :

206,9 × 0,6499 = 134,5 M€

Étape 5 : de la valeur d'entreprise à la valeur par action (24 à 27 min)

La valeur d'entreprise

Valeur d'entreprise = somme des flux actualisés + valeur terminale actualisée

48,9 + 134,5 = 183,4 M€

La valeur des fonds propres

On retire la dette nette pour obtenir ce qui revient aux actionnaires :

183,4 − 60 = 123,4 M€

Dans un cas plus complet, vous retireriez aussi d'autres éléments assimilés à de la dette, comme les intérêts minoritaires. Si l'énoncé n'en parle pas, restez simple.

La valeur par action

123,4 M€ / 10 millions d'actions = 12,34 € par action

Étape 6 : vérifier et prendre du recul (27 à 30 min)

C'est l'étape que la plupart des candidats sautent faute de temps. C'est pourtant celle qui fait la différence.

Trois contrôles rapides

• Le poids de la valeur terminale : ici, 134,5 / 183,4 ≈ 73 % de la valeur d'entreprise. C'est un ordre de grandeur courant pour un DCF sur 5 ans, mais signalez-le : cela montre que le résultat dépend fortement des hypothèses de long terme.
• Le multiple implicite : 183,4 / 20 (EBITDA de l'année 0) ≈ 9,2x l'EBITDA. Demandez-vous si ce niveau vous semble cohérent avec le secteur.
• Le multiple de sortie implicite : 206,9 / 26,75 (EBITDA de l'année 5) ≈ 7,7x. S'il était absurdement élevé, vos hypothèses de WACC ou de croissance seraient à revoir.

Une sensibilité, même minimale

Voici l'impact de quelques variations sur la valeur d'entreprise de Société X :

Un point de WACC en plus ou en moins fait varier la valeur d'entreprise d'environ 15 %. Si vous avez le temps, construisez un tableau à double entrée avec la table de données d'Excel (Données > Analyse de scénarios). Sinon, citez simplement ces ordres de grandeur à l'oral : cela suffit souvent à montrer votre recul.

Les 6 erreurs qui coûtent le plus cher

• Appliquer l'impôt à l'EBITDA au lieu de l'EBIT. Vous surestimez l'impôt, car les D&A sont déductibles.
• Oublier le signe de la variation du BFR. Une hausse du BFR consomme de la trésorerie : on la soustrait.
• Retirer les intérêts du flux puis actualiser au WACC. Vous comptez le coût de la dette deux fois.
• Actualiser la valeur terminale avec le mauvais facteur, ou oublier de l'actualiser tout court. L'erreur gonfle énormément la valorisation.
• Choisir un taux de croissance à l'infini trop élevé. Une société ne peut pas croître plus vite que l'économie indéfiniment : restez sur un taux modeste, proche de l'inflation et de la croissance de long terme.
• Confondre valeur d'entreprise et valeur des fonds propres. La valeur par action se calcule à partir de la seconde, après déduction de la dette nette.

Comment vous entraîner d'ici l'entretien

La vitesse vient de la répétition. Reconstruisez ce cas Société X de zéro, chronomètre en main, jusqu'à descendre sous les 25 minutes. Puis changez les hypothèses (croissance, marges, WACC) et refaites-le.

Entraînez-vous aussi à commenter votre modèle à voix haute. Le jour J, on vous demandera presque toujours d'expliquer vos choix. Un candidat qui dit « la valeur terminale pèse 73 % de la valeur, donc je regarderais en priorité la sensibilité au WACC » marque bien plus de points qu'un candidat qui annonce simplement « 12,34 € par action ».

Avec cette méthode en six étapes, le fichier Excel vide ne devrait plus vous faire peur. Il ne vous reste qu'à pratiquer.