Ce qui fait un bon candidat au LBO : les critères à maîtriser pour vos entretiens

« Qu'est-ce qui fait une bonne cible de LBO ? » C'est l'une des questions les plus fréquentes en entretien de banque d'affaires et de private equity. Elle paraît simple, mais elle permet au recruteur de voir en deux minutes si vous comprenez vraiment la mécanique d'un LBO ou si vous récitez une liste apprise par cœur.

Dans cet article, vous allez voir les critères qui comptent, pourquoi ils comptent, et un exemple chiffré pour le démontrer.

D'abord, rappelez-vous la logique du LBO

Tous les critères découlent de la mécanique du LBO. Si vous la gardez en tête, vous n'aurez jamais besoin d'apprendre la liste par cœur.

Dans un LBO, un fonds de private equity (le sponsor) rachète une entreprise en finançant une part importante du prix avec de la dette. Cette dette est ensuite remboursée grâce aux flux de trésorerie de la cible elle-même. À la sortie, le fonds récupère la valeur des fonds propres, qui a augmenté à mesure que la dette diminuait.

La performance d'un LBO repose sur trois leviers :

• La croissance de l'EBITDA : l'entreprise vaut plus à la sortie parce qu'elle gagne plus.
• Le désendettement : chaque euro de dette remboursé revient aux actionnaires.
• L'expansion du multiple : l'entreprise est revendue à un multiple plus élevé qu'à l'entrée.

Un bon candidat au LBO est donc une entreprise capable de supporter beaucoup de dette, de la rembourser et de créer de la valeur pendant la détention. Les critères ci-dessous en découlent.

Les critères clés d'une bonne cible de LBO

1. Des flux de trésorerie stables et prévisibles

C'est le critère numéro un. La dette impose des échéances fixes : intérêts et remboursement du capital. Si les flux de trésorerie s'effondrent une année, l'entreprise peut se retrouver en défaut ou enfreindre ses covenants.

Les banques et les fonds recherchent donc :

• Un chiffre d'affaires récurrent : abonnements, contrats pluriannuels, ventes répétées.
• Une faible cyclicité : une activité qui résiste quand l'économie ralentit.
• Une base de clients diversifiée : perdre un client ne doit pas faire chuter l'activité.

C'est pour cela qu'on retrouve souvent en LBO des éditeurs de logiciels B2B en abonnement, des sociétés de services aux entreprises ou des acteurs de la santé.

2. Une forte conversion de l'EBITDA en free cash flow

L'EBITDA ne rembourse pas la dette. C'est le free cash flow qui la rembourse. Deux entreprises avec le même EBITDA peuvent avoir une capacité de remboursement totalement différente.

Ce qui fait la différence :

• Des CAPEX faibles : une entreprise qui doit réinvestir massivement chaque année dans ses usines ou ses équipements garde peu de cash pour ses prêteurs.
• Un BFR maîtrisé : si chaque euro de croissance immobilise beaucoup de stocks ou de créances clients, la croissance consomme de la trésorerie au lieu d'en générer.

En entretien, citer la conversion de l'EBITDA en cash montre que vous allez au-delà de la réponse basique.

3. Une position de marché solide

Une entreprise leader sur sa niche, avec des barrières à l'entrée (technologie, marque, réglementation, coûts de changement élevés pour les clients), protège ses marges dans la durée.

Le pouvoir de fixation des prix est particulièrement précieux : il permet de répercuter l'inflation sur les clients sans perdre de volume, et donc de protéger les flux qui servent la dette.

4. Un bilan peu endetté et des actifs de qualité

Une cible déjà très endettée laisse peu de place pour lever la dette d'acquisition. À l'inverse, un bilan sain offre une vraie capacité d'endettement.

Des actifs tangibles (immobilier, équipements, stocks, créances clients) peuvent aussi servir de garantie aux prêteurs, ce qui facilite l'obtention de financement.

5. Une équipe de management solide

Le fonds ne gère pas l'entreprise au quotidien. Il a besoin d'une équipe capable d'exécuter le business plan sous la contrainte de la dette.

En pratique, les dirigeants réinvestissent souvent aux côtés du fonds et bénéficient d'un management package qui aligne leurs intérêts sur ceux du sponsor.

6. Des leviers de création de valeur identifiables

Un bon candidat offre des pistes concrètes pour améliorer la performance pendant la détention :

• Amélioration opérationnelle : réduction des coûts, optimisation des achats, meilleure gestion du BFR.
• Croissance externe : une stratégie de build-up, où la cible sert de plateforme pour racheter des concurrents plus petits, souvent à des multiples plus faibles.
• Développement commercial : nouveaux marchés, nouveaux produits, expansion à l'international.

7. Un prix d'entrée raisonnable

Même la meilleure entreprise peut être un mauvais LBO si elle est payée trop cher. Un multiple d'entrée élevé réduit le rendement et rend l'opération dépendante d'une expansion du multiple à la sortie, ce qui est risqué.

8. Des options de sortie claires

Le fonds achète pour revendre, généralement à horizon de quelques années. Il faut donc des acquéreurs potentiels :

• Cession à un industriel du secteur.
• Cession à un autre fonds (LBO secondaire).
• Introduction en bourse (IPO).

Exemple chiffré : pourquoi la conversion en cash change tout

Prenons deux entreprises, A et B, avec le même EBITDA de 100 M€. Un fonds rachète chacune à 10x l'EBITDA, soit une valeur d'entreprise de 1 000 M€, financée par 500 M€ de dette (5x l'EBITDA) et 500 M€ de fonds propres.

Hypothèses simplifiées, identiques chaque année pendant 5 ans :

Sur 5 ans, A rembourse 225 M€ de dette (et même un peu plus en réalité, puisque les intérêts baissent à mesure que la dette diminue). B ne rembourse rien.

À la sortie, supposons que l'EBITDA n'a pas bougé et que le multiple reste à 10x. La valeur d'entreprise est toujours de 1 000 M€.

• Entreprise A : dette restante de 275 M€, donc fonds propres de 725 M€. Le fonds récupère 1,45x sa mise, soit une IRR d'environ 7,7 %.
• Entreprise B : dette restante de 500 M€, donc fonds propres de 500 M€. Le fonds récupère 1,0x sa mise, soit une IRR de 0 %.

Même EBITDA, même prix, même structure de financement, mais des résultats complètement différents. Tout vient de la capacité à convertir l'EBITDA en cash.

Ajoutez maintenant de la croissance. Si l'EBITDA de A passe à 130 M€ en 5 ans (en gardant le même désendettement par simplicité), la valeur d'entreprise atteint 1 300 M€ et les fonds propres 1 025 M€. Le multiple monte à environ 2,05x, pour une IRR proche de 15 %. On voit bien les deux leviers se cumuler.

Ce qui fait un mauvais candidat au LBO

Retourner la question est un excellent moyen de montrer votre compréhension. Méfiez-vous des entreprises qui présentent :

• Une forte cyclicité : matières premières, certaines activités industrielles très dépendantes de la conjoncture.
• Des CAPEX lourds et réguliers.
• Un risque technologique élevé : un produit qui peut devenir obsolète rapidement.
• Des flux de trésorerie négatifs, même avec une croissance forte. Une start-up qui brûle du cash ne peut pas servir une dette d'acquisition.
• Une forte dépendance à un client, un fournisseur ou un dirigeant.

Comment structurer votre réponse en entretien

Ne déroulez pas une liste à plat. Partez de la logique, puis enchaînez sur les critères. Par exemple :

« Dans un LBO, la cible doit rembourser une dette importante avec ses propres flux de trésorerie. Je cherche donc d'abord des flux stables et prévisibles, puis une bonne conversion de l'EBITDA en free cash flow, avec des CAPEX et un BFR limités. Ensuite, une position de marché solide, une équipe de management de qualité, des leviers de création de valeur comme le build-up, un prix d'entrée raisonnable et des options de sortie claires. »

Quelques conseils pour faire la différence :

• Reliez chaque critère au remboursement de la dette ou au rendement du fonds. C'est ce qui prouve que vous comprenez, au lieu de réciter.
• Préparez un exemple concret d'entreprise ou de secteur qui coche les cases, et soyez capable de justifier votre choix.
• Anticipez la relance : « Et qu'est-ce qui ferait un mauvais candidat ? » ou « Une entreprise en forte croissance est-elle forcément un bon LBO ? ».

Si vous retenez une seule chose : un bon candidat au LBO est une entreprise qui génère du cash de façon régulière et prévisible. Tous les autres critères viennent renforcer cette capacité ou augmenter la valeur à la sortie.