« Présentez-moi un LBO » : comment répondre en entretien, étape par étape

C'est l'une des questions techniques les plus fréquentes en entretien de banque d'affaires, et quasiment incontournable si vous visez le private equity, le leveraged finance ou une équipe M&A qui travaille beaucoup avec des sponsors. « Présentez-moi un LBO », c'est la version française du célèbre « Walk me through an LBO ».

Bonne nouvelle : la question est prévisible, donc elle se prépare. Dans cet article, vous trouverez la structure de réponse à suivre, un exemple chiffré complet et les pièges qui font perdre des points.

Ce que le recruteur cherche vraiment

Quand on vous pose cette question, on ne vous demande pas de réciter une définition. On veut vérifier trois choses :

• Vous comprenez la logique économique : pourquoi un fonds utilise de la dette pour racheter une entreprise.
• Vous savez dérouler un modèle dans l'ordre : entrée, projections, sortie, rendement.
• Vous êtes capable d'être clair et synthétique en une à deux minutes.

Un candidat qui parle pendant cinq minutes sans structure perd autant de points qu'un candidat qui oublie une étape.

La définition en une phrase

Commencez toujours par poser le cadre. Un LBO (leveraged buyout), c'est l'acquisition d'une entreprise par un fonds de private equity, financée en grande partie par de la dette, cette dette étant remboursée grâce aux flux de trésorerie générés par la cible.

L'idée clé : comme le fonds n'apporte qu'une partie du prix en fonds propres, chaque euro de valeur créée a un impact amplifié sur son rendement. C'est l'effet de levier.

La structure de réponse en 5 étapes

Voici le plan à suivre. Retenez-le dans cet ordre, c'est votre fil conducteur.

1. Les hypothèses d'entrée

On fixe d'abord le prix d'acquisition, généralement exprimé comme un multiple de l'EBITDA de la cible (par exemple 10x l'EBITDA LTM). Cela donne la valeur d'entreprise payée.

On construit ensuite le tableau des emplois et ressources :

• Emplois : le prix d'acquisition, le refinancement de la dette existante de la cible, les frais de transaction et de financement.
• Ressources : les différentes tranches de dette (senior debt, éventuellement mezzanine ou obligations high yield) et l'apport en fonds propres du sponsor.

Les fonds propres sont la variable d'ajustement : c'est ce qu'il reste à financer une fois la dette levée.

2. Les projections opérationnelles

On projette le compte de résultat sur la durée de détention, souvent 5 ans : chiffre d'affaires, EBITDA, D&A, résultat d'exploitation, intérêts, impôts et résultat net.

On en déduit le flux de trésorerie disponible après service de la dette, en partant de l'EBITDA :

• moins les impôts,
• moins les CAPEX,
• moins la variation du BFR,
• moins les intérêts.

3. Le remboursement de la dette

Ce flux de trésorerie disponible sert à rembourser le capital de la dette, selon l'échéancier prévu et, souvent, via un mécanisme de cash sweep qui affecte la trésorerie excédentaire au remboursement anticipé. Chaque année, la dette restant due diminue.

4. La sortie

À la fin de la période de détention, on suppose une sortie : cession à un industriel, à un autre fonds, ou introduction en bourse. On applique un multiple de sortie à l'EBITDA de la dernière année pour obtenir la valeur d'entreprise de sortie.

On passe ensuite à la valeur des fonds propres en retranchant la dette nette restante. C'est ce que le fonds récupère.

5. Le calcul du rendement

On compare ce que le fonds a investi à ce qu'il récupère, avec deux indicateurs :

• Le multiple de l'investissement (MOIC) : valeur des fonds propres à la sortie divisée par les fonds propres investis.
• L'IRR (TRI en français) : le taux de rendement annuel qui tient compte de la durée de détention.

Un exemple chiffré complet

Rien ne vaut un exemple. Faites-le une fois sur papier, vous vous en souviendrez.

L'entrée

• EBITDA de la cible : 100 M€
• Multiple d'entrée : 10x
• Valeur d'entreprise payée : 1 000 M€
• Financement : 600 M€ de dette (60 %) et 400 M€ de fonds propres (40 %)

On ignore ici les frais de transaction pour garder des chiffres simples.

Les 5 années de détention

• L'EBITDA passe de 100 M€ à 130 M€ en année 5.
• L'entreprise génère en moyenne 50 M€ de flux de trésorerie disponible par an, entièrement affectés au remboursement.
• Au total, 250 M€ de dette sont remboursés. Il reste 350 M€ de dette à la sortie.

La sortie

• Multiple de sortie : 10x (identique à l'entrée, hypothèse prudente)
• Valeur d'entreprise de sortie : 130 × 10 = 1 300 M€
• Valeur des fonds propres : 1 300 − 350 = 950 M€

Le rendement

• MOIC : 950 / 400 = 2,4x environ
• IRR : environ 19 % sur 5 ans

Les trois leviers de création de valeur

C'est souvent la question de relance : « D'où vient le rendement ? ». Reprenons l'exemple. Le fonds a gagné 950 − 400 = 550 M€. Ce gain se décompose ainsi :

• La croissance de l'EBITDA : 30 M€ d'EBITDA supplémentaire × 10x = 300 M€
• Le désendettement : 250 M€ de dette remboursée, qui reviennent aux actionnaires = 250 M€
• L'expansion de multiple : multiple de sortie identique à l'entrée = 0 M€

Si vous montrez spontanément cette décomposition, vous sortez du lot. Elle prouve que vous comprenez la mécanique, pas seulement les étapes.

Les ordres de grandeur à connaître par cœur

En entretien, on peut vous demander un calcul mental d'IRR. Retenez ces repères :

• 2x en 5 ans ≈ 15 % d'IRR
• 3x en 5 ans ≈ 25 % d'IRR
• 2x en 3 ans ≈ 26 % d'IRR

Ils vous permettent d'encadrer rapidement n'importe quel résultat.

La réponse modèle, en version orale

Voici à quoi peut ressembler votre réponse, en une minute environ :

« Un LBO, c'est le rachat d'une entreprise par un fonds de private equity, financé en grande partie par de la dette, remboursée grâce aux flux de trésorerie de la cible.

Pour le modéliser, je commence par les hypothèses d'entrée : le prix d'acquisition, souvent exprimé en multiple d'EBITDA, et la structure de financement entre dette et fonds propres, que je résume dans un tableau des emplois et ressources.

Ensuite, je projette le compte de résultat et le flux de trésorerie disponible sur environ cinq ans, et j'utilise ce flux pour rembourser la dette.

À la sortie, j'applique un multiple à l'EBITDA de la dernière année pour obtenir la valeur d'entreprise, je retranche la dette nette restante pour obtenir la valeur des fonds propres, et je calcule le multiple de l'investissement et l'IRR du fonds.

Le rendement vient de trois leviers : la croissance de l'EBITDA, le désendettement et l'éventuelle expansion de multiple. »

Les erreurs qui coûtent cher

• Oublier la dette nette à la sortie : le fonds ne récupère pas la valeur d'entreprise, mais la valeur des fonds propres.
• Confondre valeur d'entreprise et valeur des fonds propres à l'entrée. Le prix payé pour l'entreprise n'est pas l'apport du fonds.
• Parler de « revenus » au lieu de chiffre d'affaires, ou de « dépréciation » au lieu d'amortissement. Ce genre de détail se remarque immédiatement.
• Supposer une forte expansion de multiple sans justification. Un recruteur apprécie la prudence : un multiple de sortie égal à celui d'entrée est l'hypothèse de base.
• Se perdre dans les détails (tranches de dette, covenants, PIK) avant d'avoir donné la structure globale. Gardez-les pour les questions de relance.

Les questions de relance à préparer

Une fois votre réponse donnée, attendez-vous à ce que l'on creuse :

• Qu'est-ce qui fait une bonne cible de LBO ? Des flux de trésorerie réguliers et prévisibles, des besoins en CAPEX modérés, une position de marché solide, peu de dette existante et une équipe de direction de qualité.
• Pourquoi utiliser de la dette plutôt que des fonds propres ? Parce que la dette coûte moins cher que les fonds propres, que les intérêts sont déductibles fiscalement, et que l'apport réduit en fonds propres amplifie le rendement.
• Que se passe-t-il si on augmente la part de dette ? L'IRR augmente si tout se passe bien, mais le risque de défaut augmente aussi, car le service de la dette pèse davantage sur la trésorerie.
• Comment déterminer le prix maximum que le fonds peut payer ? On part de l'IRR cible (par exemple 20 %) et on raisonne à l'envers pour trouver la valeur d'entreprise d'entrée compatible.

En résumé

Pour réussir le « Présentez-moi un LBO », retenez le fil conducteur : entrée, projections, remboursement de la dette, sortie, rendement. Ajoutez-y la décomposition des trois leviers de création de valeur et quelques ordres de grandeur d'IRR, et vous aurez une réponse claire, structurée et convaincante.

Entraînez-vous à la dire à voix haute, chronomètre en main. Le jour de l'entretien, vous n'aurez plus à réfléchir à la structure : vous pourrez vous concentrer sur la clarté et l'aisance.